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阳光总在风雨后

中国方面，氧化铝价格和电价居高不下使得生产成本大幅增加，而国内铝价低迷，大部分生产企业出现亏损，一些技术水平落后的中小企业不得不部分甚至全部关闭产能。同时，电解铝是高能耗、高污染行业，是国家重点调控的对象，严格控制新建项目、提高固定资产投资项目的资本金比例、禁止产量10万吨以下的生产厂家直接进口氧化铝、取消出口退税并对出口铝锭征收关税等举措遏制了国内铝产能的盲目扩张。另外，2004年底国家淘汰了一批污染严重的自焙电解槽，约36万吨的产量被关闭。总体来看，尽管国内铝产量整体还将保持增长态势，但成本增加、国家调控力度加大以及价格低迷使得国内铝产量的增长幅度可能明显小于前几年。不过，国内铝产量存在较大变数，一方面是氧化铝价格变化会极大影响到国内厂家的生产成本，另一方面，地方政府的优惠措施以及社会稳定等因素可能使一些中小铝厂得到地方保护，其有可能在亏本的情况下仍然坚持生产。

国际市场上，铝产量的增加大多来自新的扩建产能（集中在中东地区、非洲以及印度），另外一部分是闲置产能的重新启动（主要集中在北美地区）。由此看，尽管伦铝的高价刺激了生产商产能扩张的积极性，但预计2005年全球铝产量的增长幅度可能并不会太大，甚至还可能低于2004年，这主要是对中国产量增幅下降的预期所致。同时，考虑到中国铝行业的调控因素，2005年发展中国家铝产量的增长势头可能不及发达国家，这也许是2005年全球铝产量变化所呈现的一个重要特征。

焦点之二：铝消费增长是否将放缓？

尽管从整体上看全球经济还运行在良性发展轨道中，但一些不稳定因素仍然制约着经济发展前景，这些不稳定因素主要表现在以下几个方面：靠前，通胀因素使得全球进入加息周期，利率水平的提高将给消费市场带来负面影响。美联储已经连续5次提高利率，利率水平达到了2.25％。分析师预计，在通胀压力增加的同时，美联储的加息进程可能加快。尽管其他西方国家的利率水平不尽相同，但整体趋势是上升的。在物价指数大幅攀升、实际利率处于负水平以及人民币升值压力增加的情况下，中国未来的加息潜力值得关注。第二，高油价对经济的阻碍作用。油价一度达到50美元/桶的历史高位，尽管较近出现了大幅下挫，但消费增长、恐怖袭击以及投机资金炒作无疑会促使油价维持在高价位。油价居高不下对经济的负面作用不可估量，而高油价带来的通胀压力也使得经济前景变数增多。第三，中国宏观调控的程度对全球经济影响重大。经过一系列的宏观调控举措后，中国经济过热的现象得到了有效控制。加强和改善宏观调控是2005年中国经济发展的重要方针，但中国政府对经济调控力度的大小以及可能出现的变故都将对世界经济发展产生极大的影响。第四，地缘政治风险加剧。伊拉克局势的动荡不安、中东形势复杂多变以及世界恐怖袭击事件的频繁发生不但使得石油价格波动剧烈，也令投资环境恶化。总体分析，预计2005年靠前和第二季度世界经济增长势头将更加强劲，不过，诸多不利因素使得经济增长的变数较大，经济增长的幅度可能低于2004年，经济发展态势在2005年可能呈现出前快后慢的格局。

工业生产增长率与铝的消费增长存在十分紧密的关联性，工业生产变化1％将影响铝的需求1％左右（约20万吨）。基于对经济发展前景和工业生产增长率的预测，我们预估2005年全球铝消费增长势头将明显放缓，总量由2004年的约2995万吨增至3139万吨左右，增幅预计为4.8％左右。

焦点之三：氧消声室化铝价格高企的格局是否还将持续？

自2002年下半年以来，国际市场上的氧化铝价格（以澳大利亚的离岸价为准）从较初的150美元/吨附近一路飙升至550美元/吨左右，尽管喷漆房在2004年年中曾跌至300美元/吨附近，但随后再度回升到目前430美元/吨的价位。国内氧化铝供应严重短缺，有一半需要进口，国际氧化铝价格的大幅攀升推动国内氧化铝价格节节走高，目前仍然维持在4330元/吨的高位。氧化铝是生产铝锭的主要原料，氧化铝价格的居高不下无疑会导致生产成本的大幅增加。国外生产商大都以长期合同的方式锁定了氧化铝的成本，氧化铝价格的剧烈波动对其生产成本的影响不大。而在中国，除了部分进料加工生产企业考虑在国际市场上锁定氧化铝价格外，大多数厂家均没有签订氧化铝的长期合同，而是以现货贸易的方式交易，因此氧化铝价格的急剧上涨使得这些生产厂家的利润受到极大冲击。氧化铝价格居高不下的格局是否还将维持无疑会影响全球铝市场的供求关系，同时也必将对铝价的长期走势产生极为重要的影响。

纵观全球氧化铝市场，铝产量和产能的迅猛增长使得氧化铝的消费呈现出十分旺盛的态势，尤其是较近几年来，发展中国家铝产量的不断增长使得这种需求有愈演愈烈之势。而事实上，全球氧化铝产能扩张的计划虽然很多，但考虑到氧化铝项目建设的技术含量较高，资金投入较大，周期也相当长，真正能够按时实施的产能估计不会太多，因此产量增长的幅度在未来两年内可能达不到消费增长的幅度，氧化铝市场在2006年之前可能还将维持十分紧张的格局，估计到2007年才会出现缓解。在氧化铝市场供求关系没有得到真正改善之前，氧化瞄准器铝价格不会出现大幅下跌，整体有望维持在260—280美元/吨的上方。

焦点之四：两股力量重仓对峙下行情如何演绎？

2004年，期铝的持仓量始终保持着相当庞大的水平，主要来源于两股中坚力量的运作，一是来自商业方面的保值盘坚定地逢高抛空；另一方主要是基金和机构大举介入做多。

从LME持仓变化来看，2004年铝的持仓量大多数时间维持40万手以上，共出现了三次大幅增加，其中，上半年和下半年的增仓原因有着本质的区别。上半年持仓的增加虽然也有基金在牛市初期的做多动因，但主要还是由于国内外巨大的比价吸引了大量中国套利盘（买LME铝抛沪铝）介入LME市场所致。而下半年持仓量的增加则主要是大型机构在市场上大举做多所致。事实上，机构投资者在铝市场运作的迹象一直都相当明显，机构之所以如此青睐铝市场一方面是全球铝市场正由供过于求向供求平衡甚至供不应求的局面转化；另一方面，尽管2003年下半年以来基本价格便宜金属大都走出了强劲上涨的行情，但是除了锌之外，铝的涨幅是较小的，供求关系的改善使得铝价相对其它基本金属来说有着更大的上涨想象空间。

虽然我们不能简单地把基金和机构的大举做多看成是铝市场多逼空行情的演变，但事实上，大机构的参与确实对铝价走势产生着十分重大的影响，2004年底铝价逼近2000美元大关创下9年来的新高就是机构运作的结果。机构在铝市场上往往通过以下两种手段来达到左右价格波动的目的：一是控制库存，制造需求旺盛的假象。由于机构资金实力雄厚，而且具有现货背景，手中控制着大量现货实物仓单，很容易制造交易所库存下降的假象，从而达到影响价格的目的。二是拉动现货价格来达到挤仓的目的，也就是逼空行为。每月的第三个星期三是较后交割日，没有现货背景的空头头寸必须要在该合约的较后交割日之前处理掉手中的头寸，要么回补，要么迁仓。如果某一合约的空头头寸过于集中，而且不具备现货背景，那么就很容易导致机构的挤仓行为。

焦点之五：高成本对国内铝市场的影响有多大？

成本的变化不但对国内铝产量和产能带来了一定程度的影响，而且对国内铝市场的整体运行格局也产生了巨大的冲击。

氧化铝和能耗是决定铝锭生产成本的主要因素，所占的比例分别是45％和32％左右，因此分析铝锭成本的变化主要是看氧化铝价和电价在未来一段时间内的变化趋势。氧化铝市场供应紧张的格局估计在2006年之后才能缓解，预计氧化铝在未来两年之内还将保持高位运行的态势。2003年以来，国内的电力供应矛盾十分突出，电力紧张一度导致24个省区出现拉闸现象。为了控制电解铝高能耗行业的发展，国家两次调整了电解铝工业用电价格并实行差别电价政策。电解铝企业的电价普遍上调了0.04元/KWH，目前全国电解铝平均外购用电已经超过了0.36元/KWH，比2001年上涨20％，属世界同业较高水平。尽管国家加大了电力建设力度，但考虑到消费和建设周期，估计未来两年内电力紧张的局面还将持续，电力价格也将维持较高水准。氧化铝价格和电价的大幅提高使得国内铝锭生产成本急剧攀升。

衡量成本对国内铝市场的影响要看以下三个方面的变化：其一，国内铝企业成本的变化整体是上升的还是下降的。其二，成本和铝价涨跌的对比幅度。如果成本提高的幅度远远大于铝价上涨的幅度，或者价格下降的幅度远大于成本下降的幅度，那么势必会对企业带来极大的负面影响甚至会导致亏损。其三，国内外比价的变化。国内外比价偏高，将可能出现净进口格局，那么高成本势必会对国内铝市场带来巨大冲击。相反，如果国内比价偏低导致出口量大幅增加，减轻国内供应压力，高成本对国内铝价的冲击可能就小得多。国内铝价已经在相当一段时间内低于成本价，国内铝企业亏损严重，这种局面对国内铝市场带来的冲击在未来一段时期内将会越来越明显：首先，高成本将促使国内铝产量增长幅度下降，产能盲目扩张的势头得到有效遏制。其次，高成本将导致国内铝行业的大洗牌，兼并和重组成为主流，铝行业的资源重新整合，有利于国内铝行业今后的理性、规范和健康发展。

焦点之六：新税则将对铝市场带来怎样的冲击？

进入2005年，出口退税税率降至零并对出口铝锭征收5％关税的举措将正式实施。这一新税则将对国内外铝市产生什么影响呢？靠前，国内进出口格局的变化。由于出口退税税率被取消，进料加工方式生产企业的出口成本将增加8％。如果再对出口铝锭征收5％的关税，那么对铝生产企业来说，出口的利润又将大打折扣。一般贸易方式的出口成本增加5％，而进料加工方式的出口成本也会再度增加。出口成本的大幅增加使得国内出口铝锭的积极性大大降低，考虑到国内产能扩张得到有效抑制，而国内消费依旧相当旺盛，国内已经存在两年多的净出口局面可能逐渐向平衡转变。第二，铝产能和产量的变化。新税则的实施无疑将在一个阶段内增加国内的供应压力，同时，国内铝行业将进行一次大洗牌，产量增幅有望逐渐降低。第三，国内外比价的变化。出口成本的增加以及国内供应压力的增加使得国内外比价继续缩减直至达到一个新的平衡点。

新税则的实施还将对铝价产生影响，其直接表现就是利好国际铝价而利空国内铝价，外强内丝杠、丝母作为履行部件弱的格局将愈来愈明显。对国际市场来说，新税则实施可能会导致我国铝锭的出口量下降以及国内产量的减少，国际铝价将直接从中受惠。对国内铝价来说，由于潜在的供应压力增加，因此沪铝的表现要明显弱于国际铝价，国内外比价重心已经明显下移。不过，新税则对铝市场和铝价的影响也存在诸多变数。首先，进料加工方式的出口还将是2005年铝出口的主要方式，出口量是否出现大幅下降关键还得看国内外比价的变化、国内进料加工方式的制度变化以及新关税的具体实施时间。其次，产量和产能在新的税则实施下是否会真的下降也存在变数。尽管一些聚氨酯胶粘剂是1种环保型胶粘剂小的铝厂由于成本和技术因素可能会关闭，但考虑到一些地方政府的利益以及社会稳定因素加上地方保护主义，这些中小铝厂可能会得到地方政府的优惠政策甚至是财政支持而继续生产。

焦点之七：宏观调控将对铝行业产生怎样的影响？

2004年是国家对铝行业调控力度较大的一年，一系列针对铝行业的调控措施接连出台。笔者认为，我们应该辩证地看待国家的这些政策。

一方面，政府的调控举措可能会对铝行业和国内铝市场带来一定的负面影响，主要体现在以下几个方面：其一，成本大幅增加以及铝价低迷使得全行业出现大面积亏损，一些铝厂资不抵债。如果这样的现象继续维持下去将导致地方财政收入锐减、铝厂投入不能回收并引发一系列银行的呆坏帐、大批职工下岗影响社会稳定等诸多问题。其二，国家对电解铝企业两次上调电价并对拥有自备发电厂的电解铝企业征收过及附加费和备用容量费，又加之煤炭涨价，致使自备电厂的成本优势微乎其微，电价上调的幅度已经超过霍尼韦尔氟化学品业务部门同时生产及供应不破坏臭氧氧层的制冷剂了企业的承受能力。而且全国100多家企业出现了10多种价格，价格状况十分混乱，市场竞争的公平性受到严重挑战。其三，国家限制铝行业再贷款，原有贷款必须到期偿还，这导致企业流动资金周转困难，不仅技术改造项目上不了，而且连起码的正常生产经营也难以维持。部分企业正常的信贷资金遇到严重障碍，一些企业本身没有违规建设项目，正常生产流动资金贷款也受到"一刀切"的影响，正常生产非常困难，不得不降低产量，导致成本上升，企业亏损。其四，国家限制铝锭出口将进一步加大有色金属及铝产品贸易逆差，不利于吸引外商投资中国铝工业，影响外商投资的信心。

另一方面，国家调控对国内铝市场也产生了一定的积极影响，主要体现在以下几个方面：其一，电解铝投资过热的现象得到有效控制，产能盲目扩张得到遏制。宏观调控以来，国内电解铝的投资规模和热潮迅速下降，全国共停建产能147万吨，缓建90万吨，2003年8月份以来，再无新的规划设计项目上高温电炉马。其二，技术落后的产能被关闭，电解铝行业的整体技术含量提高，提升了国内铝行业的竞争能力。根据政府对铝行业的调控要求，国内现存的一批技术含量低，环境污染严重的自焙铝电解槽产能在2004年年底将被关闭。其三，兼并、重组成为今后铝市场发展的主流，产业集中度提高。调控将迫使部分管理落后、技术水平落后以及缺乏人才优势的企业关闭或者被兼并，而一些企业优势互补，强强联合，实现资产重组，铝产业向着集中化和规模化的方向发展。其四，铝产业向着两头发展，企业经营方式出现转变。电解铝过剩和国家对电解铝投资的严格控制使得国内铝市场向着氧化铝和铝加工两头发展，毕竟氧化铝市场严重短缺，而国内对铝材的需求保持旺盛态势。另外，电解铝市场的过剩将迫使铝企业改变经营方式，由单纯的生产铝锭转向合金等其它铝产品的多种经营方式。

综上，2005年，国内外铝市场的基本面有望得到进一步改善，铝价的重心将适当上移，但上涨空间有限；基金和机构在铝市场运作的力度加大，价格波动可能更加剧烈；氧化铝市场的紧张状况还将持续，价格将维持高位运行；国内外比价将进一步缩减，外强内弱的格局不变；成本对国内铝行业的冲击更加明显，铝行业将出现大的洗牌；政策调控对国内铝市场产生长远利好作用，铝行业必将迎来新的发展良机。